2023年12月29日, 《中华人民共和国公司法(2023修订)》(以下简称“新公司法”)正式通过, 并将于2024年7月1日起施行。
新公司法的实施，会对PE/VC投资产生哪些影响？对于投资机构而言，又该如何应对这些变化？本文将结合新公司法的相关条款，从项目投资、投后管理、项目退出三个阶段，对上述影响进行浅析，并提出相关应对建议，以供参考。
一、项目投资阶段的影响和应对建议
投资机构在项目投资阶段，除了对被投企业本身的情况进行全面的尽调、研判之外，还需要设计对投资机构更为有利的投资方案，即以何种方式进入被投企业、在被投企业中争取哪些股东权利等。新公司法在股东出资、股东特殊权利等方面有较大修改。
（一）不同出资方式的影响
1.增资入股
考虑到原有股权存在未实缴出资及出资不实的风险，以及为了将投资款用于被投企业而非支付给创始股东，PE/VC投资通常是以增资方式对被投企业进行出资。
第47条 有限责任公司的注册资本为在公司登记机关登记的全体股东认缴的出资额。全体股东认缴的出资额由股东按照公司章程的规定自公司成立之日起五年内缴足。
法律、行政法规以及国务院决定对有限责任公司注册资本实缴、注册资本最低限额、股东出资期限另有规定的，从其规定。
第228条 有限责任公司增加注册资本时，股东认缴新增资本的出资，依照本法设立有限责任公司缴纳出资的有关规定执行。
股份有限公司为增加注册资本发行新股时，股东认购新股，依照本法设立股份有限公司缴纳股款的有关规定执行。
根据新公司法第228条的规定，增资入股的股东亦应当在5年内完成实缴。虽然目前并未明确该5年从何时起算，以及对存量公司进行增资是否适用5年完成实缴的规定，但是，根据国家市场监督管理总局发布的《完善认缴登记制度 营造诚信有序的营商环境》，为避免新设公司和存量公司适用注册资本法律制度的不一致，强化法律适用的统一性，同时减少对绝大多数正常经营的存量公司的影响，公司登记机关将分类分步、稳妥有序将存量公司出资期限调整至新《公司法》规定的期限以内。因此，我们认为，不论是对新设公司还是存量公司进行增资，未来都可能统一为在成为公司股东之日起5年内完成实缴。
在PE/VC投资中，通常是采用一次性交割付款，对于该类交易，我们理解增资新规对投资机构并无实质影响。
但是，对于一次性先行取得全部股权并配套分期付款安排的交易模式，可能出现由于被投企业无法满足付款先决条件，导致投资机构付款时间超过5年的情形。
我们建议：
① 在交易文件中明确约定，若因被投企业无法满足付款先决条件的，投资机构有权要求调整估值无需再履行后续出资义务，或者要求减少出资或由创始股东零对价回购股权（在创始股东回购股权的模式下，还需考虑该股东后续履行出资的问题），被投企业及其他股东应配合投资机构在该等情形下的解决方案。
② 也可调整交易方案，改为根据先决条件分期付款并取得股权。在此种交易模式下，建议在交易文件中提前锁定后面几期的投资金额及占股比例，减小估值上涨对投资机构权益的影响。
2.受让股份
虽然增资入股是最常见的基金投资方式，但也存在从创始团队或原投资机构处受让老股的情形。
第88条 股东转让已认缴出资但未届出资期限的股权的，由受让人承担缴纳该出资的义务；受让人未按期足额缴纳出资的，转让人对受让人未按期缴纳的出资承担补充责任。
未按照公司章程规定的出资日期缴纳出资或者作为出资的非货币财产的实际价额显著低于所认缴的出资额的股东转让股权的，转让人与受让人在出资不足的范围内承担连带责任；受让人不知道且不应当知道存在上述情形的，由转让人承担责任。
根据上述规定，无论投资机构受让的是未完成实缴的股权还是“瑕疵股权”，均可能被要求对该等出资承担补充/连带责任。
我们建议：
① 如果投资机构受让的是未完成实缴的股权，可以在估值确定的股权转让价格中扣除未实缴的金额，以确定最终的转让价或者要求转让人先行完成实缴之后再进行转让。
② 如果投资机构受让的是以非货币财产完成出资的股权，则建议在投资前对非货币财产出资的实际价值进行更为详尽的评估和分析。对于以技术向企业进行出资的，最好由第三方机构进行评估，确认是否存在可能导致技术出资价值贬损的因素。若发现股权存在瑕疵，可要求转让人先行补足出资后再进行转让。同时，在交易文件中应约定相应条款以降低投资机构的风险，例如要求被投企业及转让人就拟转让股权不存在瑕疵出资情况作出陈述与保证，若因转让人瑕疵出资导致投资机构承担责任的，被投企业及转让人应赔偿投资机构的损失。
3.共同新设
我们之前协助处理过一个基金投资项目，被投企业存续时间超过十年，前期企业的主营业务是设备维修，在企业发展过程中创始股东研发出具有核心专利技术的设备，得到了投资机构的青睐，但是，投资机构希望与被投企业原有业务、债权债务进行分离，所以，拟与创始团队共同新设企业。
第50条 有限责任公司设立时，股东未按照公司章程规定实际缴纳出资，或者实际出资的非货币财产的实际价额显著低于所认缴的出资额的，设立时的其他股东与该股东在出资不足的范围内承担连带责任。
如果投资机构作为发起股东与创始团队一起新设公司，而创始团队未能按时实缴出资或出资不实的，投资机构须为创始团队在出资不足的范围内承担连带责任。
我们建议：
① 在设计交易架构时，尽量避免新设公司的方案，改由创始团队先行新设公司，投资机构再增资进入，最终实现各方约定的股权架构。
② 若为了尽快完成投资，简化交易流程，仍采用共同新设方式的，则建议在尽职调查时对创始团队的出资能力、拟出资方式等进行更为严格的调查；同时，在交易文件中约定如投资机构因其他发起股东出资瑕疵导致承担任何责任的，该等发起股东应对投资机构承担赔偿责任。
（二）股东特殊权利
现行公司法一直秉持着“同股同权”的基本原则，除科创板、创业板、北交所等资本市场允许特殊表决权股份外，其他公司至少从法律层面上是不允许设置类别股的。新公司法对“同股同权”原则有重大突破，新增了允许股份有限公司设置类别股份。
第144条 公司可以按照公司章程的规定发行下列与普通股权利不同的类别股：
（一）优先或者劣后分配利润或者剩余财产的股份；
（二）每一股的表决权数多于或者少于普通股的股份；
（三）转让须经公司同意等转让受限的股份；
（四）国务院规定的其他类别股。
公开发行股份的公司不得发行前款第二项、第三项规定的类别股；公开发行前已发行的除外。
公司发行本条第一款第二项规定的类别股的，对于监事或者审计委员会成员的选举和更换，类别股与普通股每一股的表决权数相同。
新公司法采用“列举+兜底”的形式对类别股种类进行规定，列举的部分基本上对应了投融资项目中常见的优先分红权、优先清算权、特殊表决权和股份转让限制，同时也为未来类别股种类的多样化提供了渠道。对于实践中其他常见的其他权利（如反稀释安排、拖售权、领售权等），我们认为，法规并不禁止通过协议签署对于特殊股东权利进行约定，未来在PE/VC投资中投资机构仍可以通过股东协议的签署对于股东其他特殊权利进行约定。
此外，在PE/VC投资中，被投企业多为有限责任公司，在有限责任公司中尝试安排类别股也有很大需求。虽然新公司法仅明确规定股份有限公司可以发行类别股，但针对有限责任公司仍然保留了现行公司法允许公司章程对于表决权、利润分配等作特别约定的机制，因此，我们认为，在PE/VC投资实践中，仍然可以继续通过公司章程和/或股东协议等形式对股东权利进行特殊安排。
二、投后管理阶段的影响和应对建议
1.委派代表类型有了更多选择
虽然股东会是公司最高权力机关，但董事会才是公司治理和公司运营的核心，公司日常经营活动中重大事项大多是由董事会进行决策。在PE/VC投资中，持股一定比例以上的投资人通常会要求向被投公司委派一名董事，若无法争取到董事席位，也会争取成为董事会观察员。
新公司法生效后，公司治理机构的设置有了更多的选择性，投资机构也可以根据自身情况选择更加适合的委派代表类型。
第69条 有限责任公司可以按照公司章程的规定在董事会中设置由董事组成的审计委员会，行使本法规定的监事会的职权，不设监事会或者监事。公司董事会成员中的职工代表可以成为审计委员会成员。
第83条 规模较小或者股东人数较少的有限责任公司，可以不设监事会，设一名监事，行使本法规定的监事会的职权；经全体股东一致同意，也可以不设监事。
本次新公司法允许公司选择单层制治理模式，即可以不设监事会/监事而由董事会下设的审计委员会代行监事会职权。对于投资机构而言，需考虑的一个问题是应向被投企业委派何种类型的代表最为合适。
我们建议：
① 在享有董事席位委派权的情况下，可以考虑争取自身委派的董事一并成为审计委员会成员，从而可以享有更多的监督权。
② 若不享有董事席位委派权的，投资机构可结合自身需求和谈判地位争取委派监事或者董事会观察员。整体而言，委派监事或董事会观察员都可以列席董事会会议、参与讨论，对被投企业及其董事、高级管理人员进行监督；但相较于观察员，监事多了提议解聘董事、高级管理人员，要求纠正损害公司利益的行为，以及提出派生诉讼等权利。对投资机构而言，是否值得与创始团队重点谈判争取监事会席位，抑或是退而求其次选择董事会观察员席位，需要结合投资机构自身需求和在交易中的谈判地位综合考虑。
③ 此外，需要提请投资机构注意的是，审计委员会的职权范围通常包括监督公司内部审计制度及其实施、审核与评估年度财务报告、选择和更换外部审计人员等，会在一定程度上参与被投企业的财务管理工作。建议投资机构结合审计委员会的议事规则、投资机构委派董事在其中的具体权限等，来综合评估是否存在触发经营者集中申报的风险。
2.董事责任大幅提高
投资机构在争取委派董事的同时，也不能忽视其可能承担的风险与责任。新公司法进一步完善了董事忠实勤勉义务的具体内容，对于其在维护公司资本充实、关联交易报批、公司清算、职务损害赔偿等方面的义务和责任进行了进一步强化。
第51条 有限责任公司成立后，董事会应当对股东的出资情况进行核查，发现股东未按期足额缴纳公司章程规定的出资的，应当由公司向该股东发出书面催缴书，催缴出资。
未及时履行前款规定的义务，给公司造成损失的，负有责任的董事应当承担赔偿责任。
第53条 公司成立后，股东不得抽逃出资。
违反前款规定的，股东应当返还抽逃的出资；给公司造成损失的，负有责任的董事、监事、高级管理人员应当与该股东承担连带赔偿责任。
第180条 董事、监事、高级管理人员对公司负有忠实义务，应当采取措施避免自身利益与公司利益冲突，不得利用职权牟取不正当利益。
董事、监事、高级管理人员对公司负有勤勉义务，执行职务应当为公司的最大利益尽到管理者通常应有的合理注意。
公司的控股股东、实际控制人不担任公司董事但实际执行公司事务的，适用前两款规定。
第181条 董事、监事、高级管理人员不得有下列行为：
（一）侵占公司财产、挪用公司资金；
（二）将公司资金以其个人名义或者以其他个人名义开立账户存储；
（三）利用职权贿赂或者收受其他非法收入；
（四）接受他人与公司交易的佣金归为己有；
（五）擅自披露公司秘密；
（六）违反对公司忠实义务的其他行为。
第182条 董事、监事、高级管理人员，直接或者间接与本公司订立合同或者进行交易，应当就与订立合同或者进行交易有关的事项向董事会或者股东会报告，并按照公司章程的规定经董事会或者股东会决议通过。
董事、监事、高级管理人员的近亲属，董事、监事、高级管理人员或者其近亲属直接或者间接控制的企业，以及与董事、监事、高级管理人员有其他关联关系的关联人，与公司订立合同或者进行交易，适用前款规定。
第191条 董事、高级管理人员执行职务，给他人造成损害的，公司应当承担赔偿责任；董事、高级管理人员存在故意或者重大过失的，也应当承担赔偿责任。
第211条 公司违反本法规定向股东分配利润的，股东应当将违反规定分配的利润退还公司；给公司造成损失的，股东及负有责任的董事、监事、高级管理人员应当承担赔偿责任。
第226条 违反本法规定减少注册资本的，股东应当退还其收到的资金，减免股东出资的应当恢复原状；给公司造成损失的，股东及负有责任的董事、监事、高级管理人员应当承担赔偿责任。
第232条 公司因本法第二百二十九条第一款第一项、第二项、第四项、第五项规定而解散的，应当清算。董事为公司清算义务人，应当在解散事由出现之日起十五日内组成清算组进行清算。
清算组由董事组成，但是公司章程另有规定或者股东会决议另选他人的除外。
清算义务人未及时履行清算义务，给公司或者债权人造成损失的，应当承担赔偿责任。
从上述条款可以看出，本次新公司大幅提高了董监高的责任。对投资机构委派的不实际参与公司运营的外部董事而言，很多事项天然缺少了解前因后果的条件，但法定责任又因此而减少。如投资机构在被投公司中委派董事的，尤其需要注意风险防控。
我们建议：
① 减少委派董事的项目，仅重要/重大项目委派董事，但仍可以争取监事或董事会观察员席位。
② 为委派的董事购买责任保险。新公司法第193条新增了公司为董事投保责任保险的制度，投资机构可据此要求被投企业为投资机构委派的董事投保责任保险，以降低承担赔偿责任的风险。提示投资机构注意，在购买董事责任保险时需要特别关注保险免赔条款的相关内容。
③ 委派董事在履行职务过程中，如发现被投企业或其他股东存在不当情形的，立即以书面方式发函，敦促其履行法定义务、纠正不当行为，并保存证据以备不时之需。
④ 在参与董事会会议作出决策前，要求被投企业管理层作出充分的说明, 并提供相关支持文件，审慎作出表决。如委派董事对于董事会决议事项存在异议的，建议选择“弃权”或“反对”，不随大流，并要求在会议文件上进行记录。
3.股东知情权进一步增强
在PE/VC投资中，投资机构多数情况是作为参股的小股东进入被投企业，因此，股东知情权的保护对投资机构来说至关重要。
第57条 股东有权查阅、复制公司章程、股东名册、股东会会议记录、董事会会议决议、监事会会议决议和财务会计报告。
股东可以要求查阅公司会计账簿、会计凭证。股东要求查阅公司会计账簿、会计凭证的，应当向公司提出书面请求，说明目的。公司有合理根据认为股东查阅会计账簿、会计凭证有不正当目的，可能损害公司合法利益的，可以拒绝提供查阅，并应当自股东提出书面请求之日起十五日内书面答复股东并说明理由。公司拒绝提供查阅的，股东可以向人民法院提起诉讼。
股东查阅前款规定的材料，可以委托会计师事务所、律师事务所等中介机构进行。
股东及其委托的会计师事务所、律师事务所等中介机构查阅、复制有关材料，应当遵守有关保护国家秘密、商业秘密、个人隐私、个人信息等法律、行政法规的规定。
股东要求查阅、复制公司全资子公司相关材料的，适用前四款的规定。
第110条 股东有权查阅、复制公司章程、股东名册、股东会会议记录、董事会会议决议、监事会会议决议、财务会计报告，对公司的经营提出建议或者质询。
连续一百八十日以上单独或者合计持有公司百分之三以上股份的股东要求查阅公司的会计账簿、会计凭证的，适用本法第五十七条第二款、第三款、第四款的规定。公司章程对持股比例有较低规定的，从其规定。
股东要求查阅、复制公司全资子公司相关材料的，适用前两款的规定。
上市公司股东查阅、复制相关材料的，应当遵守《中华人民共和国证券法》等法律、行政法规的规定。
本次新公司法关于知情权的核心修改包括以下几方面：
① 明确股东有权查阅“会计凭证”
现行公司法仅明确股东可以要求查阅公司会计账簿。在我们协助投资机构或企业进行投融资谈判过程中，经常会在是否可约定有权查阅会计凭证这一事项上出现争论。
会计凭证包括发票、产品入库单、借款单等原始凭证，其本身在交易或事项发生或完成时取得或填制，以证明交易或事项的发生，并作为会计核算的记账依据，是全面了解公司的财务明细和运营状态的基础。现行公司法并未明确股东有权查阅会计凭证，从而导致股东能否要求公司向其出示会计凭证一直存在争议，也使得投资人的知情权在一定程度上被削弱。
新公司法此处的修改将为投资机构对公司进行财务和会计监督提供更为有利的法律支持和重要依据。
② 明确股东可以委托中介机构协助行使知情权
此前，虽然根据《最高人民法院关于适用<中华人民共和国公司法>若干问题的规定(四)》第十条第二款的规定，股东可以委托中介机构协助行使知情权，但对其适用设置了诸多前提条件。此次修订使得知情权的行使更具实操性，投资机构的知情权可以得到更好的落实。
③ 股东知情权的客体范围扩展至全资子公司
新公司法将股东查阅相关材料的主体范围，从公司扩展到公司的全资子公司，有利于进一步保护财务投资人作为股东的权益。此外，在PE/VC投资中，有些投资机构会要求其知情权适用于包括被投企业及其合并报表的子公司在内的“集团公司”，此约定比全资子公司的范围更加广泛，若有此要求的，则仍需提前在股东协议中进行明确。
4.新增“双重股东代表诉讼”制度，允许母公司股东对全资子公司董监高提起诉讼
全资子公司的利益将间接影响母公司股东的权益，但实践中母公司董事通常与全资子公司董事存在交叉任职的情况，母公司董事没有动力就全资子公司董事执行职务的违法违规或违反公司章程的行为提起诉讼。此次，新公司法赋予股东“双重股东代表诉讼”权利有助于解决该问题。
第189条第4款
公司全资子公司的董事、监事、高级管理人员有前条规定情形，或者他人侵犯公司全资子公司合法权益造成损失的，有限责任公司的股东、股份有限公司连续一百八十日以上单独或者合计持有公司百分之一以上股份的股东，可以依照前三款规定书面请求全资子公司的监事会、董事会向人民法院提起诉讼或者以自己的名义直接向人民法院提起诉讼。
三、项目退出阶段的影响和应对建议
（一）回购权条款的设计需注意与新公司规定的衔接
回购权条款一直是PE/VC投资交易中的核心条款，关系到投资机构投资利益保护。新公司法此番修订也对回购权的行使产生了较大影响。
1.增加投资机构的法定回购退出渠道
第89条 有下列情形之一的，对股东会该项决议投反对票的股东可以请求公司按照合理的价格收购其股权：
（一）公司连续五年不向股东分配利润，而公司该五年连续盈利，并且符合本法规定的分配利润条件；
（二）公司合并、分立、转让主要财产；
（三）公司章程规定的营业期限届满或者章程规定的其他解散事由出现，股东会通过决议修改章程使公司存续。
自股东会决议作出之日起六十日内，股东与公司不能达成股权收购协议的，股东可以自股东会决议作出之日起九十日内向人民法院提起诉讼。
公司的控股股东滥用股东权利，严重损害公司或者其他股东利益的，其他股东有权请求公司按照合理的价格收购其股权。
公司因本条第一款、第三款规定的情形收购的本公司股权，应当在六个月内依法转让或者注销。
第161条 有下列情形之一的，对股东会该项决议投反对票的股东可以请求公司按照合理的价格收购其股份，公开发行股份的公司除外：
（一）公司连续五年不向股东分配利润，而公司该五年连续盈利，并且符合本法规定的分配利润条件；
（二）公司转让主要财产；
（三）公司章程规定的营业期限届满或者章程规定的其他解散事由出现，股东会通过决议修改章程使公司存续。
自股东会决议作出之日起六十日内，股东与公司不能达成股份收购协议的，股东可以自股东会决议作出之日起九十日内向人民法院提起诉讼。
公司因本条第一款规定的情形收购的本公司股份，应当在六个月内依法转让或者注销。
新公司法新增了股东的法定回购请求权，这一修改为投资机构在控股股东损害公司利益或其他股东利益时得以退出公司提供了法律支持，也在一定程度上有助于缓解公司僵局的情况。但是，相较于有限责任公司股东，股份有限公司的股东并不享有在控股股东滥用股东权利情形下的回购权。我们建议，若投资机构在对采取股份有限公司形式的被投企业进行投资时，争取在公司章程或股东协议中约定股东享有对标有限责任公司股东的类似回购权。
2.新增针对定向减资的特别要求
第224条第3款 公司减少注册资本，应当按照股东出资或者持有股份的比例相应减少出资额或者股份，法律另有规定、有限责任公司全体股东另有约定或者股份有限公司章程另有规定的除外。
PE/VC投资的股东协议中都会约定回购触发事件发生后的回购方式，回购方式除由创始团队进行回购外，通常也会包括由公司作为回购义务人的情况，即公司回购投资机构的股权。新公司法第89条第4款规定，公司回购本公司股权后应当在6个月内转让或者注销，若注销就涉及公司对投资机构“定向减资”问题。因此，新公司法第224条规定的“同比例减资”原则，不论是对存量PE/VC投资项目还是未来的新投资，在公司回购的约定和行使上都会产生一定影响。
根据第224条的规定，有限责任公司若要“定向减资”，须全体股东另有约定，股份有限公司若要“定向减资”，须公司章程另有规定。对于投融资实践中存在的，与被投企业单独约定的或者没有与全体股东共同约定的“定向减资”，存在无法执行的风险。
我们建议：
① 就已有投资项目而言，应尽快全面梳理已投项目的股东协议、公司章程关于减资的规定，重新审阅并评估潜在风险，确保全体股东之间有约定可以定向减资，否则需修改或补充股东协议且最好能体现在公司章程上；
② 就未来投资项目，必须由全体股东共同签署股东协议，且最好在公司章程中约定可以定向减资。
（二）股权转让无需再履行经其他股东同意的程序
第84条 有限责任公司的股东之间可以相互转让其全部或者部分股权。
股东向股东以外的人转让股权的，应当将股权转让的数量、价格、支付方式和期限等事项书面通知其他股东，其他股东在同等条件下有优先购买权。股东自接到书面通知之日起三十日内未答复的，视为放弃优先购买权。两个以上股东行使优先购买权的，协商确定各自的购买比例；协商不成的，按照转让时各自的出资比例行使优先购买权。
公司章程对股权转让另有规定的，从其规定。
新公司法相较于现行公司法的一大亮点是，股东向股东之外的第三方转股不再需要其他股东同意，公司有义务配合更新出资证明书、股东名册与公司章程，而且，因股权转让修改公司章程中有关股东及其出资额的记载也不再需要股东会表决。
现阶段，公司就股权转让办理公司变更登记时，绝大多数市场监督管理局都要求提交股东会决议，明确同意本次转股并放弃优先购买权，实质上赋予了其他股东的同意权，导致股东间关于投资机构可自由转让股权的约定无法实现。本次修改后，投资机构的自由转股有了执行的基础，但市场监督管理局对于股权转让手续的登记办理要求是否能妥善与新公司法规定进行衔接还有待观察。
（三）转让未实缴股权时需重点关注受让方履约能力
投资机构也会存在对外出售未实缴出资股权的情形，比如，实践中常会出现投资机构在取得股权但尚未完成实缴的情况下，向其关联方或第三方“转让投资额度”，并由受让方对公司完成实缴。
第88条 股东转让已认缴出资但未届出资期限的股权的，由受让人承担缴纳该出资的义务；受让人未按期足额缴纳出资的，转让人对受让人未按期缴纳的出资承担补充责任。
未按照公司章程规定的出资日期缴纳出资或者作为出资的非货币财产的实际价额显著低于所认缴的出资额的股东转让股权的，转让人与受让人在出资不足的范围内承担连带责任；受让人不知道且不应当知道存在上述情形的，由转让人承担责任。
新公司法中新增的转让人补充责任条款对该等情况的影响非常大，如果受让方后续未按期足额缴纳出资的，投资机构需要对受让方未按期缴纳的出资承担补充责任。
我们建议：
① 转让前应对受让方的资信及履约能力进行详细核查，在交易文件中强化受让方后续履行出资义务的责任，设置相应的赔偿条款；
② 调整付款方式，约定股权转让协议签订后由受让方先行完成一部分实缴后，投资机构再配合受让方办理股权转让登记。
