2023年7月9日，国务院正式发布《私募投资基金监督管理条例》（以下简称“《私募基金条例》”），并将于2023年9月1日正式实施。

《私募基金条例》出台以前，私募基金行业的主要监管法律为《中华人民共和国证券投资基金法（2015年修订）》，但该法主要适用于中国境内公开或者非公开募集资金设立的证券投资基金，对私募证券投资基金仅是进行了原则性的规定，且私募股权投资基金在上位法层面没有明确的监管依据。本次《私募基金条例》的发布和实施，大大提高私募投资基金监管的立法层级，弥补了私募股权投资基金的上位法缺失，第一次从行政法规层面实现了对私募基金行业的“顶层设计”。

从《私募基金条例》的内容来看，《私募基金条例》对现有规则未进行重大修改，而是将现有庞杂细致的部门规章、自律规则进行了提炼。本文主要对《私募基金条例》中关键条款与一些重要变化进行梳理与解读。

一、明确《私募基金条例》的适用范围

首先，《私募基金条例》明确了适用于境内的私募投资基金业务活动。私募基金的基本要素包括：

1.基金的募集及设立均发生在中国境内，且以非公开方式募集资金；

2.设立投资基金（即契约式），或者以进行投资活动为目的依法设立公司、合伙企业；

3.由私募基金管理人或者普通合伙人管理；

4.为投资者的利益进行投资活动。

对于私募基金管理人的境外展业活动，《私募条例》规定应当符合国家有关规定，这意味着国家未来将考虑监管私募基金管理人的涉外业务。

其次，对于外商投资私募证券基金管理人（如WFOE）的管理，《私募条例》规定，由国务院证券监督管理机构会同国务院有关部门依照外商投资法律、行政法规和本条例另行制定。这一条意味着证监会未来可能会同相关部门合发布外资私募基金管理人的相关管理办法。

所涉条款：

第二条　在中华人民共和国境内，以非公开方式募集资金，设立投资基金或者以进行投资活动为目的依法设立公司、合伙企业，由私募基金管理人或者普通合伙人管理，为投资者的利益进行投资活动，适用本条例。

第六十一条　外商投资私募基金管理人的管理办法，由国务院证券监督管理机构会同国务院有关部门依照外商投资法律、行政法规和本条例制定。

境外机构不得直接向境内投资者募集资金设立私募基金，但国家另有规定的除外。

私募基金管理人在境外开展私募基金业务活动，应当符合国家有关规定。

二、契约型基金多个问题予以明晰

私募证券投资基金的基金财产的独立性早已有《证券投资基金法》作为上位法基础，但私募股权投资基金，特别是契约型私募股权投资基金的基金财产独立性问题一直缺乏上位法的规定。实务中时有因私募基金管理人自身债务，而查封冻结契约型私募股权投资基金账户的情况，虽然通过执行异议能够解除查封冻结，但往往需要经历漫长的执行异议、执行异议之诉过程。本次《私募基金条例》本次在行政法规层面明确了基金财产独立性的问题，为契约型私募股权基金的财产独立性保护提供了行政法规层面的法律基础, 意义深远。

契约型私募股权基金投资时的“显名”问题实务中一直是一个痛点。由于契约型私募股权投资基金无法在市场监督管理部门中获登记为投标的的股东或合伙人，实践中往往只能以私募基金管理人的名义进行登记，这引发了与基金财产独立性、代持相关的法律风险。2022年，深圳启动了全国首个契约型基金商事登记试点，允许以“私募基金管理人（备注: 代表‘契约型私募基金产品名称’）”的形式登记为被投资公司股东或合伙企业合伙人。本次《私募基金条例》第二十一条也明确了在以私募基金管理人名义开立账户、列入所投资企业股东名册或者持有其他私募基金财产时, 应当注明私募基金名称。这一规定将有助于促进解决契约型私募股权投资基金的商事登记问题，但市场监督管理局是否会更进一步，一步到位地落实“显名”的精神，尚待进一步观察。

所涉条款：

第四条　私募基金财产独立于私募基金管理人、私募基金托管人的固有财产。私募基金财产的债务由私募基金财产本身承担，但法律另有规定的除外。

投资者按照基金合同、公司章程、合伙协议（以下统称基金合同）约定分配收益和承担风险。

第二十一条　私募基金管理人运用私募基金财产进行投资的，在以私募基金管理人名义开立账户、列入所投资企业股东名册或者持有其他私募基金财产时，应当注明私募基金名称。

三、“双GP”模式面临挑战

《私募基金条例》规定，以合伙企业形式设立的私募基金，资产由普通合伙人管理的，普通合伙人适用本条例关于私募基金管理人的规定。

对于目前市场上普遍存在的“双GP”模式的基金，《私募基金条例》未明确是只需要有其中一名普通合伙人满足要求，还是全体普通合伙人均需满足私募基金管理人的要求。结合文义，我们理解，本条旨在防止实践中的借壳行为，并不是针对符合监管规定的“双GP”模式基金，如果作“全体普通合伙人”的理解，那将彻底瓦解现行登记备案办法确立的“双GP”规则。但是，鉴于其存在一定的不确定性，有待监管部门在实践中进一步明确。

此外，《私募基金条例》规定私募基金管理人不得将投资管理职责委托他人行使，此条规定对于“双GP”模式的基金也会有一定影响，在该模式下，若对于管理职责界定存在模糊性，或不作为基金管理人的GP承担一部分涉及投资管理职责的，有可能违反上述规定。

所涉条款：

第七条　私募基金管理人由依法设立的公司或者合伙企业担任。

以合伙企业形式设立的私募基金，资产由普通合伙人管理的，普通合伙人适用本条例关于私募基金管理人的规定。

第二十七条　私募基金管理人不得将投资管理职责委托他人行使。

四、基金代销模式可能进一步受限

《私募条例》规定，除证监会另有规定外，私募基金管理人应当自行募集资金，不得委托他人募集资金。

在2017年发布的条例征求意见稿及新版登记备案办法中，表述均为基金管理人应当自行募集，或委托符合证监会规定的基金销售机构代为募集。此次正式稿中删除了委托基金销售机构代为募集的表述。虽然目前证监会允许基金销售机构代销私募基金，但是，我们也注意到自2020年开始，证监会便不允许独立基金销售机构代销私募股权（创投）基金，自2022年开始，证监会要求证券公司充分评估非标私募基金底层资产复杂度高、流动性差、透明度低的特点，审慎开展非标私募基金代销或托管业务。

因此，私募基金代销模式是否会进一步受限尚不确定。

所涉条款：

第十七条　私募基金管理人应当自行募集资金，不得委托他人募集资金，但国务院证券监督管理机构另有规定的除外。

五、明股实债的后果加重

因大多投资者对于投资本金及预期收益都抱有较高期待，在机构多资金少的背景下，很多私募股权投资基金在募集过程中都存在向投资者承诺保本保收益的明股实债情形。

《私募基金条例》将不得承诺保本保息上升到行政法规的高度。按照《民法典》，违反法律、行政法规的条款可能被认定无效，虽然违反行政规章的条款并不能当然认定无效，该条的实务意义在于，之前并无法律或行政法规层面明确对保底条款进行禁止性规定，《私募基金条例》实施后，将导致实践中私募基金的保底条款可能因违反行政法规而无效的风险加大。

未来，无论是直接经营借贷类业务，还是通过明股实债等方式变相经营借贷类业务，都将是违法违规行为。民事层面，可能被认定为无效；行政层面，可能面临行政处罚。

所涉条款：

第二十条　私募基金不得向合格投资者以外的单位和个人募集或者转让；不得向为他人代持的投资者募集或者转让；不得通过报刊、电台、电视台、互联网等大众传播媒介，电话、短信、即时通讯工具、电子邮件、传单，或者讲座、报告会、分析会等方式向不特定对象宣传推介；不得以虚假、片面、夸大等方式宣传推介；不得以私募基金托管人名义宣传推介；不得向投资者承诺投资本金不受损失或者承诺最低收益。

六、多层嵌套规则适度突破

之前，《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》提出了禁止三层嵌套的要求，并且，后续的相关规定排除了“禁止三层嵌套”对创投基金及政府产业基金的适用。但是这一要求是否适用于私募基金领域并无明确的结论。

《私募基金条例》终止了私募投资基金是否需严格适用关于多层嵌套规则的争议，即要求私募投资基金原则上应适用多层嵌套规则的限制，其投资层级不得超过2层。但同时为了照顾私募基金的特殊性和灵活性，对“符合中国证监会规定条件”的主要基金财产投资于其他私募基金的私募基金（即FOF母基金）、政府投资基金及创业投资基金予以了豁免。

所涉条款：

第二十五条　私募基金的投资层级应当遵守国务院金融管理部门的规定。但符合国务院证券监督管理机构规定条件，将主要基金财产投资于其他私募基金的私募基金不计入投资层级。

创业投资基金、本条例第五条第二款规定私募基金的投资层级，由国务院有关部门规定。

七、增加私募基金管理人失能情形下的处置措施

实践中，当管理人被注销资质或失联后，基金可能会陷入无人组织推进清算程序的窘境，无法正常运作，投资者利益可能遭受重大损失。如何化解此种僵局，是基金行业目前不得不面对的重要问题。

虽然《私募基金条例》第三十四条未规定具体的操作方式，但给出了一些方向性指引，根据其规定，困境基金可考虑采取“更换管理人”、“提前终止”、“清算”等方式进行处置。希望未来能出台相关具体规则。

所涉条款：

第三十四条　因私募基金管理人无法正常履行职责或者出现重大风险等情形，导致私募基金无法正常运作、终止的，由基金合同约定或者有关规定确定的其他专业机构，行使更换私募基金管理人、修改或者提前终止基金合同、组织私募基金清算等职权。

八、明确创业投资基金差异化监管和政策支持

《私募基金条例》通过第四章专章对创业投资基金进行了规定，一方面，基本延续了新登记备案办法中关于创业投资基金的界定；另一方面，进一步细化了针对创业投资基金的差异化监管政策；此外，新规还明确了国家发展和改革委员会（以下简称“发改委”）在创业投资基金发展中的重要角色。

所涉条款：

第三十五条　本条例所称创业投资基金，是指符合下列条件的私募基金：

（一）投资范围限于未上市企业，但所投资企业上市后基金所持股份的未转让部分及其配售部分除外；

（二）基金名称包含“创业投资基金”字样，或者在公司、合伙企业经营范围中包含“从事创业投资活动”字样；

（三）基金合同体现创业投资策略；

（四）不使用杠杆融资，但国家另有规定的除外；

（五）基金最低存续期限符合国家有关规定；

（六）国家规定的其他条件。

第三十六条　国家对创业投资基金给予政策支持，鼓励和引导其投资成长性、创新性创业企业，鼓励长期资金投资于创业投资基金。

国务院发展改革部门负责组织拟定促进创业投资基金发展的政策措施。国务院证券监督管理机构和国务院发展改革部门建立健全信息和支持政策共享机制，加强创业投资基金监督管理政策和发展政策的协同配合。登记备案机构应当及时向国务院证券监督管理机构和国务院发展改革部门报送与创业投资基金相关的信息。

享受国家政策支持的创业投资基金，其投资应当符合国家有关规定。

第三十七条　国务院证券监督管理机构对创业投资基金实施区别于其他私募基金的差异化监督管理：

（一）优化创业投资基金营商环境，简化登记备案手续；

（二）对合法募资、合规投资、诚信经营的创业投资基金在资金募集、投资运作、风险监测、现场检查等方面实施差异化监督管理，减少检查频次；

（三）对主要从事长期投资、价值投资、重大科技成果转化的创业投资基金在投资退出等方面提供便利。

第三十八条　登记备案机构在登记备案、事项变更等方面对创业投资基金实施区别于其他私募基金的差异化自律管理。

九、强化监督管理和法律责任

《私募基金条例》第五章对证监会及其派出机构的职权以及可采取的监管措施进行了规定，第六章针对违反该条例的十余种违法行为，分别设置了明确的法律责任，大幅提高了相关行为的违规成本。主要体现在以下方面：

1.对于监管机构具体的监管措施和监管程序等内容进一步细化，使得监管更具有可执行性。比如，其明确中国证监会可以采取现场检查、调查取证、账户查询、查阅复制封存涉案资料等措施；发现私募基金管理人违法违规的，可区分情况依法采取责令暂停业务、更换人员、强制审计以及接管等措施。

2.相较于2014年证监会发布的《私募投资基金监督管理暂行办法》，《私募基金条例》扩大了处罚范围，增加了十几项违法行为及罚则，将可处罚的事项进行了扩大和细化，使处罚更具有可执行性。

3.加重了处罚力度。第一，《私募基金条例》规定的处罚都是双罚制，既处罚机构，又处罚直接负责的主管人员和其他直接责任人员；对于具体的违法事项，处罚的金额及上限与《暂行办法》相比也有所提高。第二，对规避基金管理人登记义务、违反私募基金合格投资者管理和募集方式等规定、混同、挪用侵占基金财产、内幕交易等严重违法违规行为，加大惩处打击力度。

付璟玉律师

四川恒和信律师事务所基金法律部副部长

付璟玉律师秉承用心为每一个客户提供专业的法律服务理念，曾为多个私募基金管理人提供过常年法律顾问服务，参与过多个私募基金管理人备案、私募基金备案及其对外投融资、私募基金风险处置等专项法律服务项目。